劉強(qiáng)東分拆京東金融和馬云拆分支付寶有什么不同？（圖）

知乎上有題主問：如何看待京東 2016 年三季度財(cái)報(bào)中公布的京東金融重組動(dòng)議？很多天都沒人答這個(gè)問題，我來(lái)勉強(qiáng)試一下。

資產(chǎn)剝離的類型和京東的情況

很明顯，京東金融進(jìn)行的資產(chǎn)重組，是一種資產(chǎn)剝離行為。

資產(chǎn)剝離，一般按剝離的方式，分為三個(gè)類型：直接出售、分拆上市和公司分立。

（一）直接出售

具體而言，直接出售，一般是為了緩解企業(yè)財(cái)務(wù)困境、尋求高效經(jīng)營(yíng)或“美化”會(huì)計(jì)報(bào)表等。

1）緩解財(cái)務(wù)困境的例子很多，例如摩托羅拉把手機(jī)業(yè)務(wù)賣給Google、諾基亞把手機(jī)業(yè)務(wù)賣給微軟等，本質(zhì)是出于挽救企業(yè)，現(xiàn)在摩托羅拉移動(dòng)還存在、諾基亞也只是最近幾年暫時(shí)不做手機(jī)而已，企業(yè)還在，還有東山再起的機(jī)會(huì)。

2）需求高效經(jīng)營(yíng)，是指減少企業(yè)內(nèi)部損耗、把經(jīng)營(yíng)低效的業(yè)務(wù)從企業(yè)剔除等等；

例如早一些時(shí)候，聯(lián)想分拆為神舟數(shù)碼和聯(lián)想電腦，就是需求經(jīng)營(yíng)高效，兩個(gè)業(yè)務(wù)有交叉重合部分、相互內(nèi)耗等，于是柳傳志就把他們分拆了（當(dāng)然，這不是主要?jiǎng)訖C(jī)，個(gè)人認(rèn)為主要?jiǎng)訖C(jī)是柳傳志為了平衡楊元慶和郭為兩員大將。

隨后，聯(lián)想收購(gòu)IBM的PC業(yè)務(wù)，就是IBM需求提高經(jīng)營(yíng)效率。

3）美化報(bào)表，說白了，就是把虧損業(yè)務(wù)剝離出去，企業(yè)就可能扭虧為盈或減少虧損額度。

例子很多，直接分析京東，在新聞公告中，有給出分拆的理由：

京東金融處于持續(xù)虧損狀態(tài)，2015年前三季度凈虧損達(dá)6.77億元，多次拖累京東集團(tuán)的凈利潤(rùn)。

重組如能順利完成，京東金融的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)將不再納入京東集團(tuán)的合并財(cái)務(wù)報(bào)表。

京東這次數(shù)據(jù)很好看，這是其中一部分原因。

（二）分拆上市

分拆上市，動(dòng)機(jī)很多。這里，進(jìn)行詳細(xì)解讀：

1）財(cái)務(wù)原因

方便融資和估值，尤其是在母公司掙不到錢時(shí)。

很明顯，京東這家美股上市公司，目前還沒能掙什么錢，提供不了足夠的資金，給京東金融發(fā)展，所以，京東金融單獨(dú)來(lái)了一個(gè)A輪融資。分拆出來(lái)后，京東金融后續(xù)融資、以及上市IPO，將會(huì)有極大的融資效應(yīng)。

2）價(jià)值釋放原因

不同的類型業(yè)務(wù)，估值模式不一樣。綜合性集團(tuán)，估值一般較低。

京東的電商業(yè)務(wù)，屬于自營(yíng)零售類；京東金融，屬于互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)務(wù)。分拆后，估值會(huì)更高。

類似的還有搜狐分拆暢游、新浪拆分出新浪微博等；

唯一不同的是，京東金融給出的理由是金融監(jiān)管原因，需要國(guó)內(nèi)上市，里面就涉及股東利益分配問題，甚至演化出當(dāng)年支付寶事件，違背信托責(zé)任。

3）企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理原因

涉及兩個(gè)問題，一個(gè)是企業(yè)戰(zhàn)略問題，另一個(gè)是企業(yè)的管理問題。

①企業(yè)戰(zhàn)略可能涉及國(guó)國(guó)際化，例如當(dāng)年同仁堂拆分出同仁堂科技，在香港上市，方便國(guó)際化；

②企業(yè)管理就很多，首先是對(duì)于很多高管而言，分拆后，自主權(quán)利回答很多，也有利于人才的籠絡(luò)。例如搜狐拆分出搜狗，激勵(lì)王小川的效果杠杠滴；

京東金融，對(duì)高管層的激勵(lì)，效果不言而喻。

其次，規(guī)避監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)也是很重要的問題。對(duì)于監(jiān)管層而言，面對(duì)支付寶這樣的龐然大物，不好管啊。

監(jiān)管主體，到底是誰(shuí)來(lái)管，目前不那么非常明晰；

沉淀資金，究竟怎么監(jiān)管，眼下的監(jiān)管，有些過于形式化；

監(jiān)管法律，也過于薄弱。

很明顯，直接讓外資實(shí)際持股，政策風(fēng)險(xiǎn)過高。

京東金融面臨同樣的監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)問題，拆解有助于降低風(fēng)險(xiǎn)。

（三）公司分立

基本就是把公司拆成了兩個(gè)公司，然后把股份分給對(duì)應(yīng)股東。

例如，當(dāng)年雅虎為了避稅，提出把雅虎拆分為實(shí)際經(jīng)營(yíng)的雅虎和一家具有大量亞洲資產(chǎn)的公司，然后把股票分割給股東。

我們看看京東官方的信息：

由此京東集團(tuán)將從參與交易的投資人獲得按市場(chǎng)公允價(jià)值計(jì)算的現(xiàn)金對(duì)價(jià)，并在京東金融未來(lái)實(shí)現(xiàn)累積稅前盈利后，獲得京東金融稅前利潤(rùn)的40%；

此外，如果中國(guó)相關(guān)監(jiān)管法規(guī)許可，京東集團(tuán)有權(quán)將其在京東金融的權(quán)利轉(zhuǎn)換為京東金融40%的股權(quán)。

很明顯，京東和京東金融的設(shè)計(jì)，模仿了支付寶（現(xiàn)在是螞蟻金服，他們比例是33.3%）和阿里集團(tuán)的設(shè)計(jì)。

有一定的大股東掏空行為動(dòng)機(jī)，也即是大股東會(huì)利用其控制性地位,將上市公司的現(xiàn)金資源和利潤(rùn)轉(zhuǎn)移到大股東及其附屬公司中,損害中小股東的利益。

回到這一次的京東金融重組協(xié)議，是屬于分拆上市類型的重組，美化報(bào)表、方便融資、價(jià)值釋放、激勵(lì)高管和規(guī)避監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)，都是很明顯的因素。除此之外，也有一定大股東掏空行為的動(dòng)機(jī)。

京東金融和支付寶的拆分，還是有一定區(qū)別的。本質(zhì)上最的區(qū)別，在于財(cái)富效應(yīng)和控制權(quán)問題上的不同。

（一）財(cái)富效應(yīng)

我們翻看一下馬云在阿里集團(tuán)和螞蟻金服的持股比例。

上市的時(shí)候，持股阿里比例披露的數(shù)據(jù)是8.9%；

而螞蟻金服大概持股比率，彭博社給出都是為37.9%（也有說33%。也有7.8%左右的），但估計(jì)有變化，不好確定；（但個(gè)人認(rèn)為，持股比例應(yīng)該不可能低到7.8%，不符合常規(guī)邏輯。）

剛創(chuàng)立階段，2000左右，融不到錢，一直苦逼哈哈的，為了融資，出讓很多股權(quán)；由于2005年，缺錢缺的慌，讓出40%的股份給了雅虎，獲得10億美元和雅虎中國(guó)，直接被雅虎并購(gòu)了（大眾都認(rèn)識(shí)“收購(gòu)雅虎中國(guó)”，那不過是公關(guān)們的功勞）。

一直受到資本限制和影響，雖然說發(fā)展不錯(cuò)，但最后自己和那些一起打天下的兄弟們，分到的股權(quán)太少了。所以支付寶的拆分，有明顯的財(cái)富效應(yīng)。

而京東金融不一樣，京東最大的股東是騰訊，但騰訊和京東一直相處愉快。劉強(qiáng)東本人持股比例也比較高，上市前持股比例高達(dá)23.7%，即便今天也還有16.2%。

說白了，拆分支付寶的財(cái)富效應(yīng)，有足夠的能量，直接影響了馬云的行為；而在劉強(qiáng)東那里，不是很明顯。

（二）控制權(quán)問題

大家也知道阿里的合伙人制度，其實(shí)就是股權(quán)少了，但為了控制公司，也是沒辦法才采取的行為。畢竟以創(chuàng)始人為代表的高管層長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)，有利于公司健康發(fā)展。短期的股東或者機(jī)構(gòu)，很有可能做出傷害公司利益的事情。

但是把支付寶拆分出來(lái)，那就不一樣了。

螞蟻金服的股東，目前是馬云和其管理層，處于絕對(duì)控股地位，即便上市，也是大股東地位。

說難聽的，以后沒人可以直接把阿里管理層趕走。因?yàn)槿狈ξ浵伣鸱陌⒗?，是沒有戰(zhàn)斗力的。沒有支付寶，也損害股東自己的利益。

拆分出支付寶，基本就徹底解決了控制權(quán)的問題。講道理，合伙人制度，這種東西，一般很難在公司成熟后通過，但由于馬云持有螞蟻金服這個(gè)尚方寶劍，基本大股東也無(wú)可奈何。

回到京東，在京東沒成型，已經(jīng)設(shè)立了AB類股票，B類股票的超級(jí)投票權(quán)，切實(shí)保護(hù)了劉強(qiáng)東的對(duì)公司的控制權(quán)。目前雖然持股16.8%，但是劉強(qiáng)東的表決權(quán)，卻高達(dá)80.9%。

由于早起兩家公司創(chuàng)業(yè)環(huán)境不一樣，馬云的支付寶拆分，多少有財(cái)富效應(yīng)和掌握控制權(quán)的問題；而對(duì)比京東，不存在這樣問題。

還是看股價(jià)圖，看看市場(chǎng)對(duì)其的態(tài)度。

資本市場(chǎng)反應(yīng)比較好吧，當(dāng)然我們也必須看到，這一次京東的財(cái)報(bào)不錯(cuò)，第三財(cái)季GMV大增47%，凈利潤(rùn)增10倍。

當(dāng)然，具體財(cái)報(bào)對(duì)估計(jì)影響和這件分拆的影響，分別怎么樣，我想我沒辦法回答這個(gè)問題（能力有限）；

但可以肯定的是，資本市場(chǎng)，對(duì)于這一次京東金融的重組，基本是肯定的，它釋放了企業(yè)價(jià)值，提高了京東金融發(fā)展空間，也有利于京東的價(jià)值最大化。

總結(jié)：

這一次，京東拆分京東金融動(dòng)機(jī)，主要有美化報(bào)表、方便融資、價(jià)值釋放、激勵(lì)高管和規(guī)避監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)等正面因素，也存在一定大股東掏空行為動(dòng)機(jī)等負(fù)面因素。

和支付寶那一次拆分相比，這一次相對(duì)比較干凈。馬云拆分支付寶，是出于財(cái)富效應(yīng)和搶奪控制權(quán)動(dòng)機(jī)，有些違背契約精神。

資本市場(chǎng)，對(duì)這一次拆分重組，基本是肯定的。