全國(guó)多地房地產(chǎn)價(jià)格“瘋漲”背后推手居多，除了已經(jīng)曝光的部分地產(chǎn)商、房屋中介哄抬房?jī)r(jià)，金融機(jī)構(gòu)通過各種通道為地產(chǎn)商提供包括土地出讓金在內(nèi)的全流程融資，也助長(zhǎng)了這輪房?jī)r(jià)的快速上漲，隨著調(diào)整政策的接踵而至，金融監(jiān)管部門也有意給包括土地出讓金融資等諸多違規(guī)行為戴上“緊箍咒”，而監(jiān)管部門執(zhí)行力度將很大程度上決定地產(chǎn)調(diào)控政策的成效。
監(jiān)管終于要對(duì)土地融資出手，一旦控制銀行資金為房地產(chǎn)開發(fā)商購(gòu)買土地提供融資，土地交易市場(chǎng)當(dāng)前的瘋狂狀態(tài)將被遏制。
10月8日，上海率先公開發(fā)出嚴(yán)查土地款融資信號(hào)。
上海市住房城鄉(xiāng)建設(shè)管理委、市規(guī)劃國(guó)土資源局聯(lián)合下發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)本市房地產(chǎn)市場(chǎng)監(jiān)管促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展的意見》，點(diǎn)名銀行貸款、信托資金、資本市場(chǎng)融資、資管計(jì)劃配資、保險(xiǎn)資金，不得用于繳付土地競(jìng)買保證金、定金及后續(xù)土地出讓價(jià)款，并成立聯(lián)合小組進(jìn)行檢查。
縱觀目前的土地融資市場(chǎng)，不管是用什么通道，以股權(quán)抑或債權(quán)的形式，穿透后的資金，大多來自銀行。
一種可能出現(xiàn)的極端情況是，開發(fā)商拿著別人的錢，僅僅以融資利息的財(cái)務(wù)成本，獲得了賣房的巨額利潤(rùn)。假如抽掉這部分資金供給，難以想象會(huì)有多少開發(fā)商在沙灘上“裸泳”。
詳解土地款配資模式
相關(guān)監(jiān)管此前一直要求土地競(jìng)拍者承諾使用合規(guī)自有資金。銀行貸款、信托資金、保險(xiǎn)資金明確不得用于繳付土地保證金、定金及后續(xù)土地出讓款，但繞開直接貸款，通過基金子公司、券商資管和信托等通道，變相為土地交易融資的做法屢禁不止。
總的來說，開發(fā)商土地融資有四種方式，分別是股權(quán)融資、債權(quán)融資、明股實(shí)債和股債融合。純粹股權(quán)直投最少，因?yàn)殚_發(fā)商很少真的愿意讓渡自己的股權(quán)；債權(quán)融資中，通過委托貸款的方式當(dāng)前已有所收緊；目前最難監(jiān)管，且實(shí)踐最多的，是明股實(shí)債。股債融合本質(zhì)則和明股實(shí)債相似。
分項(xiàng)來看，股權(quán)直投的一般交易結(jié)構(gòu)為：管理人（基金子公司、券商資管或信托，下同）成立專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃或信托計(jì)劃，入股為開發(fā)項(xiàng)目成立的項(xiàng)目公司。這種情況下，資管計(jì)劃管理人一般會(huì)直接或者間接參與房地產(chǎn)企業(yè)項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)，建成后雙方按照股權(quán)比例分享投資收益。
但對(duì)于大房企而言，不到萬不得已不會(huì)真正讓渡出項(xiàng)目股權(quán)，就是要聯(lián)合拿地開發(fā)，也會(huì)聯(lián)合其他房企。
債權(quán)融資模式中，因?yàn)榛鹱庸净蛘呷藤Y管沒有發(fā)放貸款的資質(zhì)，不能直接投資一筆債權(quán)，所以一般是通過購(gòu)買債權(quán)收益權(quán)（母公司對(duì)項(xiàng)目公司借款），或者通過銀行發(fā)放委托貸款。
不過嚴(yán)格來講，委托貸款也要參照銀行表內(nèi)貸款的要求，不能用于開發(fā)商競(jìng)買土地。因此這種方式基本上已經(jīng)很難操作。
于是，就出現(xiàn)了被熱議“明股實(shí)債”模式。
表面上，資管或信托計(jì)劃參股了項(xiàng)目公司，但約定期滿后，項(xiàng)目公司要無條件回購(gòu)股份，支付的價(jià)格就是債性融資的本息。這么做，一是規(guī)避了“委托貸款”的合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)，另外，還能不提高房企的負(fù)債率?！胺康禺a(chǎn)公司的負(fù)債率對(duì)他們申請(qǐng)銀行授信很重要，如果是股權(quán)的話，就不會(huì)算在負(fù)債里面?！庇谢鹱庸救耸扛嬖V21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者。
最后一種，股債混合（小股大債）。事前明確股債的比例，用股權(quán)來對(duì)債權(quán)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)足。也就是說，如果一切順利，項(xiàng)目公司可以回購(gòu)資管計(jì)劃持有的股權(quán)，如果出現(xiàn)問題，那么項(xiàng)目公司的部分股權(quán)就讓渡給資管計(jì)劃管理人。
開發(fā)商的7倍杠桿
無論是股權(quán)還是債權(quán)，還是混合類融資，令房地產(chǎn)市場(chǎng)真正瘋狂的，是杠桿率。
整個(gè)房地產(chǎn)融資可以分三大環(huán)節(jié)：第一步是前端拿地融資（包含四證齊全前的配套融資），第二步是房地產(chǎn)開發(fā)貸款（土地證抵押融資），第三步是達(dá)到預(yù)售條件的銷售資金回籠。
輔之以成本來看，前端拿地成本占比是最高的，在上海、上海這樣的一線城市，占比可能高達(dá)70%以上，在武漢這樣的二線城市，也已經(jīng)占到50%以上。據(jù)銀行地產(chǎn)業(yè)務(wù)人士介紹，開發(fā)商的建筑成本在全國(guó)都差不多，已經(jīng)是非常成熟的產(chǎn)業(yè)，很好計(jì)算，項(xiàng)目成本的差異就在于土地價(jià)格。
結(jié)合融資環(huán)節(jié)和成本構(gòu)成特色，不難看出，對(duì)于開發(fā)商來說，只要能“搞定”買土地的錢，后面的融資壓力并不大。
關(guān)鍵就在于，最大頭的土地融資中，開發(fā)商可以動(dòng)用極高的資金杠桿。據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者調(diào)研了解，土地出讓金的配資比例（自有：配資）一般為5：5、4：6或3：7，近年來，3：7開始變得普遍。
甚至，在還沒成功拍下土地，還只是參與競(jìng)拍要繳納競(jìng)拍保證金時(shí)，就有資金為開發(fā)商融資，這其中除了銀行資金，還有不可忽視的部分來自企業(yè)。
另外，在所謂“自有資金”部分，開發(fā)商還能通過非銀行渠道繼續(xù)撬動(dòng)杠桿。用銀行業(yè)內(nèi)人士的話來說，“只要你拍下土地了，資金自然會(huì)貼上來，根本不用擔(dān)心沒錢?！?/p>
所謂3：7的比例，還僅僅限于土地出讓金撬動(dòng)的杠桿，且建立在自有資金“真金白銀”的基礎(chǔ)上，加上后續(xù)的開發(fā)融資，或者由建筑方墊資，開發(fā)商幾乎沒有動(dòng)用自己的錢，到獲得預(yù)售許可之后，銷售收入就可以回籠資金，償還之前的負(fù)債，剩下的，便是利潤(rùn)。
假設(shè)樓盤銷售額是土地價(jià)格的2倍，以3：7土地配資來算（不算融資利息），相當(dāng)于房地產(chǎn)公司撬動(dòng)了近7倍杠桿的資金。
在目前的市場(chǎng)情況下，撬動(dòng)如此杠桿的成本也在不斷下降。據(jù)銀行相關(guān)人士介紹，一般來說，土地款融資利率要高于二級(jí)開發(fā)貸款（銀行表內(nèi)貸款），因?yàn)橥恋乜钊谫Y對(duì)接的是銀行自營(yíng)或理財(cái)資金，特別是理財(cái)資金，成本高于銀行存款。
據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者了解，土地款配資市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，目前融資利率多在5%-8%之間，一般銀行約定3年期，但鼓勵(lì)開發(fā)商提前至1年還款。保證金融資因?yàn)槠谙薅?，?shù)額小，融資利率可能高達(dá)12%。（21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道）